- 基金经理：从经济周期角度看风格资产
几年前，一位业内朋友讲了一个故事：某基金经理总结过去一年的板块业绩表现，翻开平时开会用的笔记本，指着其中一段说：“我们大宗原材料研究员表现甚好，推荐买入的投资建议很准确”，再定睛一看，这个研究员的推荐发生在前年，足足提前了一年。
这个故事的背后逻辑演绎是：我们总是会经历股市或者某个板块的上涨下跌过程，假如我们不做资产或者行业配置的投资决策，固执地坚持自己的观点不变，我们总是会轮到自己正确的时候。但是，这个故事没有说的是，我们可能在此之前已经长时间经历观点错误的压力而无法生存。长期价值投资并不等同于捂股不动，不仅共同基金业需要应对各种类型的业绩排名压力，其他投资者也无法回避股票组合净值随着经济和股市周期波动的挑战。
回顾过去5年的A股市场，我们发现每年股市的风格都不一样，要在每年都表现优秀的确是一件可望不可及的事。A股市场过去五年的情况让我们非常感慨：A股市场和我国强大的制造业一样，在很短的时间内完成了发达国家若干年才能走完的路。为什么讨论风格资产和真伪蓝筹股这些话题没有太多意义呢？从较长时间看，经济周期还是非常明显的，股市对经济周期的反应也基本上是合拍的，无论是大小盘风格资产还是行业轮动都是有�？裳�；分析问题的关键不是像从股市历史数据堆中发现几个简单现象这么容易，整个经济和股市都是一条不断前进的船，刻舟求剑的结果可想而知。
在我看来，大小盘风格资产的表象转换是否发生的主要驱动因素还是业绩的成长性；大盘股大部分与宏观经济高度相关，而小盘股中比较多地集中了成长股。经济周期的变化直接影响不同行业的业绩成长性，而不同行业的市值分布本来就会间接反映到风格资产上。也就是说，风格资产转换的命题本来就是一个因果倒置的说法，就像很多投资者喜欢先判断指数走势再判断个股一样。类似地，讨论A股市场的蓝筹股是不是蓝筹股也就显得价值不大。在经济周期处于快速增长期的时候，这些与宏观高度相关的大盘股的业绩翻倍上涨，股票受到市场追捧也是必然的。
从另外一个角度分析，无论是成长股还是价值股，任何一家上市公司如同一个自然生物体，有其生命轨迹，其成长都有极限的，只是所处的行业和采用的盈利模式的差异，成长期的长短有差异。另外值得关注的是，相当比例的上市公司往往处于模糊地带，兼备成长性和周期性。例如，中国的上市银行的确在上轮经济高涨期中得益于资产规模膨胀和升息周期，盈利在短短数年内翻了几倍，很好地体现出成长性，事后再说它们是不是蓝筹股其实没有多大意义。另外一个例子就是当下大热的IT行业，在上次股市周期中是被冷落的板块，行业成长性受到行业内因素影响而逊色于其它板块。但是，现在在全球性消费电子行业技术革命的带动下，过去半年IT上市公司业绩增长较快，受到市场的追捧。恰好IT上市公司基本上都是小盘股，对风格资产表现的贡献也相当明显。
当然，也有人认为现在的IT技术革命的生命力有限，明显不如上一轮IT技术革命。这就是仁者智者的故事了，也是检验投资者判断力和洞察力的时候了�。ɑ闾砀痪庠龀せ鹁� 欧阳沁春）
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