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　　盡管中央多次重申延續(xù)積極財(cái)政政策和適度寬松貨幣政策，但快速上漲的資產(chǎn)價(jià)格使得市場(chǎng)擔(dān)憂通貨膨脹有可能卷土重來(lái)，宏觀政策發(fā)生重大轉(zhuǎn)向。對(duì)此，中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈繼銘表示，下半年雖然投資比重將會(huì)下滑，但消費(fèi)和出口將會(huì)為GDP作出更多的貢獻(xiàn)，預(yù)計(jì)全年GDP將增長(zhǎng)8.2%。他建議在通脹苗頭出現(xiàn)之時(shí)必須調(diào)整政策，由于下半年經(jīng)濟(jì)增速有望達(dá)到9.3%，11月CPI有可能由負(fù)轉(zhuǎn)正，預(yù)計(jì)年底宏觀政策將發(fā)生微妙變化。

　　中國(guó)證券報(bào)：7月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出爐，新增信貸3559億元，創(chuàng)下新低，未來(lái)經(jīng)濟(jì)局勢(shì)將如何演繹？促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生什么變化？

　　哈繼銘：回顧上半年的經(jīng)濟(jì)局勢(shì)，在刺激政策的帶動(dòng)下經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁反彈，GDP增長(zhǎng)速度達(dá)到7.1%。但從增長(zhǎng)動(dòng)力分配來(lái)看，我們認(rèn)為這是一個(gè)依靠投資“單引擎”拉動(dòng)的市場(chǎng)，上半年增速高達(dá)33.6%的固定資產(chǎn)投資是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要引擎。最新公布的7月份宏觀數(shù)據(jù)中投資和工業(yè)生產(chǎn)低于預(yù)期，顯示經(jīng)濟(jì)上行趨勢(shì)不變，通縮仍在加劇，因此政府當(dāng)前的重點(diǎn)在于鞏固既有經(jīng)濟(jì)成果，而非急于改變政策方向。

　　展望下半年和明年上半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)，我們預(yù)測(cè)今年“保八”目標(biāo)的完成沒有懸念，下半年經(jīng)濟(jì)增速可能達(dá)到9.3%，全年有望達(dá)到8.2%。明年的增速會(huì)高于今年，達(dá)到8.6%。

　　拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的三駕馬車對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)將更加平衡，投資比重將會(huì)下滑，消費(fèi)和出口將會(huì)為GDP作出更多的貢獻(xiàn)。2009年上半年，政府投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)了3個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)下半年這一數(shù)字將減少為2.1個(gè)百分點(diǎn)，明年將僅有0.3個(gè)百分點(diǎn)的貢獻(xiàn)；非政府投資方面對(duì)GDP的貢獻(xiàn)預(yù)期變動(dòng)不大，在3.2-3.3個(gè)百分點(diǎn)之間；消費(fèi)的貢獻(xiàn)會(huì)增加，今年上半年拉動(dòng)增長(zhǎng)3.8個(gè)百分點(diǎn)，明年的貢獻(xiàn)將達(dá)到4.3個(gè)百分點(diǎn)；凈出口今年上半年下拉GDP2.9個(gè)百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)明年會(huì)貢獻(xiàn)0.7個(gè)百分點(diǎn)。

　　由于政府投資大幅放緩，整體投資增速回落，上半年主要依靠政府投資的局面能否持續(xù)值得考慮，下半年則要看房地產(chǎn)投資拉動(dòng)，這個(gè)過程中投資結(jié)構(gòu)會(huì)更加平衡。

　　眼下房地產(chǎn)銷售面積大于建設(shè)面積，這會(huì)支撐并推動(dòng)房?jī)r(jià)，并導(dǎo)致開發(fā)企業(yè)熱衷拿地，新開工項(xiàng)目會(huì)進(jìn)一步增多，這為未來(lái)投資速度加快奠定基礎(chǔ)。也意味著私人部門投資將會(huì)好轉(zhuǎn)。預(yù)計(jì)房地產(chǎn)銷售的強(qiáng)勁復(fù)蘇將推動(dòng)明年房地產(chǎn)開發(fā)投資增長(zhǎng)25%，而出口增長(zhǎng)恢復(fù)至8%帶來(lái)的乘數(shù)效應(yīng)將拉動(dòng)制造和采礦業(yè)投資8個(gè)百分點(diǎn)，兩者合計(jì)將帶動(dòng)私人投資9.8個(gè)百分點(diǎn)。

　　出口方面，我們估算外部消費(fèi)有望從今年下滑2.3%的水平在明年轉(zhuǎn)為增長(zhǎng)1%，這將推動(dòng)中國(guó)實(shí)際出口上升20個(gè)百分點(diǎn)，從今年的-12%升至明年的8%。并導(dǎo)致凈出口對(duì)GDP的貢獻(xiàn)由今年的-1.6個(gè)百分點(diǎn)上升至明年的0.7個(gè)百分點(diǎn)，出口相關(guān)板塊有望受益。而房地產(chǎn)市場(chǎng)也將拉動(dòng)裝修材料、家電等行業(yè)的消費(fèi)，未來(lái)消費(fèi)行業(yè)也會(huì)繼續(xù)平穩(wěn)上升。

　　中國(guó)證券報(bào)：很多人認(rèn)為是通脹預(yù)期推動(dòng)了股市和樓市的節(jié)節(jié)上升，您認(rèn)為我國(guó)什么時(shí)候有通脹之憂？主要有哪些主導(dǎo)因素？

　　哈繼銘：現(xiàn)在資產(chǎn)價(jià)格泡沫的風(fēng)險(xiǎn)正在上升，通脹預(yù)期抬升。中國(guó)面臨的通脹壓力來(lái)自兩個(gè)方面，一是貨幣寬松，二是熱錢重新流入。與上一輪資產(chǎn)價(jià)格泡沫主要源于外因不同，這一次內(nèi)因的關(guān)聯(lián)性可能更大，眼下中國(guó)貨幣條件處于歷史最寬松水平，M2與名義GDP之間的差接近25個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下歷史記錄，但實(shí)際上市場(chǎng)上并不需要那么多錢。

　　寬松的貨幣供給抬高了通脹預(yù)期，中國(guó)過去的通脹周期都呈現(xiàn)出典型的“股價(jià)漲、樓價(jià)漲、物價(jià)漲”三部曲特征：資產(chǎn)價(jià)格上揚(yáng)往往出現(xiàn)在通脹預(yù)期提升，但實(shí)際物價(jià)上漲尚未出現(xiàn)之際。通常資產(chǎn)類別中最靈活易變的價(jià)格———股價(jià)首先上揚(yáng)，隨后通脹預(yù)期促使購(gòu)房需求提前預(yù)支，推高樓價(jià)。未來(lái)財(cái)富效應(yīng)和買房后關(guān)聯(lián)支出將推動(dòng)消費(fèi)，導(dǎo)致物價(jià)上漲，那時(shí)，貨幣當(dāng)局將開始收緊流動(dòng)性。政策收緊的初期，新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格往往仍有一波“最后的瘋狂”，因?yàn)榧酉⒌却胧┛赡芏唐趦?nèi)加大國(guó)內(nèi)外利差，貨幣升值預(yù)期吸引更多資金流入。

　　外部因素來(lái)看，目前美、日等發(fā)達(dá)國(guó)家大幅降息，達(dá)到或接近零利率，加上美國(guó)印鈔買債的數(shù)量型放松措施都使得美元面臨貶值壓力，美國(guó)M2同GDP增速之差超過10%，這些因素帶動(dòng)全球“放松”，為投資者提供了充裕的流動(dòng)性子彈，流動(dòng)性“水位向上”。但中印等新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)增速降幅顯著低于發(fā)達(dá)國(guó)家，雙方的經(jīng)濟(jì)增速差距擴(kuò)大，流動(dòng)性開始向新興國(guó)家傾斜：我們統(tǒng)計(jì)了流入我國(guó)難以解釋的資金數(shù)量，去年四季度這部分資金為負(fù)的200多億元，今年這部分資金增長(zhǎng)超過1000億元。這意味著近期大量國(guó)際短期資金傾斜進(jìn)入中國(guó)，這些表現(xiàn)與90年代初期非常相似，只是現(xiàn)在美國(guó)利率更低，貨幣增速更快，全球經(jīng)濟(jì)失衡比那時(shí)候更嚴(yán)重。新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格已有重現(xiàn)90年代泡沫的端倪，比如今年以來(lái)金磚四國(guó)包括印尼的股市上漲幅度在全球都是居前的。

　　正是上面的因素，加上在經(jīng)濟(jì)潛在增速結(jié)構(gòu)性放慢的局面下，今年的經(jīng)濟(jì)刺激力度較大，使產(chǎn)出缺口幾乎為零，這些因素未來(lái)將推高物價(jià)。雖然制造業(yè)產(chǎn)能過剩的壓力懸而未決，但我們的食品在CPI中的占比更大，國(guó)內(nèi)豬價(jià)目前已跌至成本線以下，豬價(jià)上漲可能卷土重來(lái)，部分地區(qū)水價(jià)、電價(jià)等公共服務(wù)價(jià)格也在上漲。均衡后，今年的CPI整體水平在-0.5%,預(yù)計(jì)明年是3.5%-5%，中國(guó)的通脹會(huì)早于美國(guó)出現(xiàn)。

　　中國(guó)證券報(bào)：通脹可能會(huì)卷土重來(lái)，您認(rèn)為政策上應(yīng)如何應(yīng)對(duì)？

　　哈繼銘：我們觀察發(fā)現(xiàn)，2009年美國(guó)仍處于通縮之中，預(yù)計(jì)2010年溫和通脹0.5%-1.3%，直至2011年才顯著上升至1.1%-3.1%。從歷史上看，美國(guó)幾乎從未做到在貨幣大幅擴(kuò)張或是大幅降息之后及時(shí)退出而避免通脹，也從未在債務(wù)大幅上揚(yáng)或美元顯著貶值后避免通脹，因此寄希望于美國(guó)政策及時(shí)關(guān)緊流動(dòng)性的“水龍頭”來(lái)避免通脹如水中撈月。

　　這時(shí)候中國(guó)該怎么辦？新興市場(chǎng)自己的調(diào)整受到太多約束，沒法隨心所欲的調(diào)整，在熱錢流入之際并不敢加息，貨幣政策受到有效匯率的牽制。此外還出現(xiàn)了一個(gè)新的牽制，很多新興國(guó)家都使用了財(cái)政刺激手段搞基礎(chǔ)建設(shè)，這都是中長(zhǎng)期投資，很難叫停。騎虎難下，最安全的地方是老虎背，別下來(lái)。

　　只要今年“保八”的任務(wù)完成，明年必然會(huì)防止通脹。但是什么時(shí)候把握？我認(rèn)為在中國(guó)通脹苗頭起來(lái)的時(shí)候必須調(diào)整政策。由于翹尾因素影響，7月份CPI仍然為負(fù)，但未來(lái)數(shù)月翹尾因素負(fù)效應(yīng)會(huì)逐步減弱。我們預(yù)計(jì)，今年11月份CPI將發(fā)生質(zhì)變，由負(fù)轉(zhuǎn)正，加上四季度GDP有可能從8%轉(zhuǎn)到9%，這些因素都需要關(guān)注。年底經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將要召開，預(yù)期這時(shí)候政策會(huì)發(fā)生一些微妙的變化，并可能會(huì)引起市場(chǎng)的反應(yīng)。(蔡宗琦)